Los principios de acuerdo alcanzados en la Cumbre del Euro de finales de junio fueron interpretados por la mayoría de analistas y, también por el mercado, como la respuesta necesaria para evitar que escenarios de riesgo extremo para el conjunto del Área euro, con España e Italia como protagonistas, volviesen a ser plausibles. Como en otros episodios de la crisis reciente, lo necesario no siempre es lo suficiente. Y en este momento, la urgencia exigida para la concreción de las decisiones acordadas es máxima: está en juego la viabilidad del proyecto de unión monetaria a medio plazo.

Aunque de forma vaga, la reunión del Eurogrupo del lunes ha servido para dar respuesta a algunas de las cuestiones pendientes, sobre todo las relativas a las condicionalidades asociadas al rescate del sector bancario español. El emplazamiento a principios de septiembre de las discusiones técnicas sobre la capacidad del fondo de estabilidad permanente para inyectar directamente capital a la banca, y de la creación de un supervisor bancario único, es bienvenido. Solo una implementación rápida de ambas medidas puede limitar los riesgos de que la ayuda a la banca acabe deteriorando la solvencia del Tesoro.

También resulta positivo, aunque no nuevo, hacer explícita la flexibilidad operativa del mecanismo de estabilidad una vez entre en vigor, comprando deuda pública en el mercado secundario, más ahora que el BCE ha reducido las expectativas sobre su posible intervención para frenar el castigo a la deuda periférica.

Habrá que esperar al próximo Eurogrupo del 20 de julio, cuando se firme el Memorando de Entendimiento con España, para corroborar los detalles que adelanta el borrador del mismo sobre las condicionalidades específicas para las entidades que van a recibir las ayudas (aceleración del proceso de restructuración, venta de activos, control de las políticas retributivas, etc.) y aquellas que, de forma general, se establezcan para el conjunto del sistema bancario.
La segregación de activos dañados a un banco malo y la participación en las pérdidas de los tenedores de instrumentos híbridos y deuda subordinada de las entidades rescatadas, son algunas de las que se contemplan dentro de las primeras. La generalización de la exigencia de un ratio de core capital (capital básico) del 9% se baraja dentro de las condicionalidades para todo el sector. A cambio, se espera que el plazo y los costes de financiación del rescate sean lo suficientemente favorables como para garantizar su devolución por parte de las propias entidades, y que, a partir de finales de julio, estén ya disponibles los primeros 30.000 millones de euros de una línea de crédito que, como máximo, podrá alcanzar los 100.000 millones.
El esquema de asunción de pérdidas definido y el hecho de que las facilidades de estabilidad europeas no vayan a tener prioridad sobre el resto de acreedores en el cobro de la deuda, deberían tener una buena acogida por el mercado.

Aun cuando en más de una ocasión se ha reiterado que el programa de ayuda a España difiere de los concedidos a Grecia, Irlanda y Portugal en que es el sector bancario, y no el público, su receptor y que, por lo tanto, no llevará aparejadas condicionalidades macroeconómicas, lo cierto es que, de facto, la nueva batería de medidas de ajuste fiscal que prepara el Gobierno para los próximos días hay que entenderla en estos términos.

Sorprende que justo cuando el Eurogrupo confirma que España dispondrá de un año más (hasta 2014) para alcanzar el objetivo de déficit público del 3% del PIB, y que en 2012 la meta será revisada al alza en un punto hasta el 6,3%, se pongan sobre la mesa algunas de las medidas ya contempladas en mayo por la Comisión Europea en sus recomendaciones de política económica para España. De hecho, y contra pronóstico, el Memorando incorpora como obligaciones macroeconómicas las sugerencias de la Comisión, muestra evidente de la escasa discrecionalidad de actuación que tendrán las autoridades nacionales de ahora en adelante, no solo en el ámbito bancario sino también en el económico.

Otro punto de discusión es el impacto que la flexibilización de los objetivos de déficit puede llegar a tener sobre el ciclo económico en 2012. La naturaleza de la desviación este año respecto al objetivo inicial (caída de la recaudación superior a lo previsto y/o dificultades para recortar gasto corriente) y el importe y tipo de medidas pendientes de concretar, son los dos factores determinantes. Queda por constatar si los recortes que están por venir van a suponer ajustes adicionales a los ya contemplados en los presupuestos públicos para este ejercicio, o si responden a una compensación de algunos que, aun estando previstos, no se están llevando a cabo. No descarto que se deba sobre todo a lo segundo.

En cualquier caso, no parece que la relajación de la senda de consolidación vaya a suponer un alivio significativo, al menos a corto plazo, para una demanda doméstica en fase recesiva, que va a ver como uno de sus principales resortes, el gasto de los hogares, tendrá que lidiar con un nuevo aumento de la imposición indirecta y recortes en prestaciones sociales básicas como el seguro por desempleo.